研究 | 可持续发展金融漫谈系列：主动解决社会环境问题的影响力投资

2007年，在意大利北部贝拉焦中心（Bellagio Center）的一次会议上，洛克菲勒基金会正式提出了“影响力投资（Impact Investing）”的概念。与会人士多成为了早期的影响力投资者，他们不满足于通过社会责任投资或ESG投资等投资方式来排除有不良外部性的企业，而是希望对主动解决环境、社会问题的企业加以资金支持，以最大程度地发挥资本向善的作用。

巧合的是，就在当年，美国房地产泡沫开始破裂并触发了次贷危机，进而在2008年导致席卷全球的金融危机。从2008年9月开始，一个月之内，美国政府被迫对两大抵押贷款巨头房利美（Federal National Mortgage Association）和房地美（Freddie Mac）实施国有化；美国第四大投资银行雷曼兄弟倒闭了，成为美国历史上规模最大的破产案；到2008年底，即使在实施了一系列救市政策后，美国每个月仍有75万个工作岗位流失，国内生产总值以年化8%的幅度收缩（尽管这种经济收缩在2009年6月结束）。

不单是美国，世界经济整体增速也在2009年回落到0.8%，远低于前5年平均增速；全球贸易也在金融危机爆发一年后出现了25年来的首次下降。2008年的金融危机印证了金融体系在人类社会中的重要地位，这也使危机之后的人们开始思考，是否可以换个角度，主动引导资本市场的巨大力量来实现积极的社会效益。

除了2008年全球金融危机使金融系统内部开始反思如何更好地发挥资本的作用，日益严峻的环境与社会问题：普遍存在的不平等、愈发严峻的气候危机、个别国家和地区发展停滞带来的局部长期动荡等，确乎急切地需要更多资本（尤其是私人资本）的介入。越来越多的投资者开始考虑利用投资对环境和社会产生积极的影响，以资本向善的力量来面对人类社会共同的挑战。

在这样的背景下，影响力投资在这十余年间取得了快速的成长。全球影响力投资网络（Global Impact Investing Network，简写作GIIN）2019年最新一期报告显示，截至2019年初，全球有超过1340家机构从事影响力投资，它们管理着超过5020亿美元的资产[1]（这些数据仅指参与了GIIN调研的机构，实际数量可能更多）。但必须承认的是，影响力投资的规模仍较小，实践机构也多位于北美和西欧（占全球影响力投资总规模的79%），包括中国在内的许多新兴市场投资者对这一投资方式还较为陌生。

本文将从概念解读、实践方式、参与主体、市场规模和未来展望这五方面出发，介绍影响力投资的现状，并阐释其对投资者的吸引力和可能存在的难点，以使读者了解这一西方投资者日益青睐的投资方式以及其在中国未来可能的实践模式。

全球影响力投资网络（GIIN）作为这一领域的先行者，其对影响力投资给出的定义是“旨在产生积极且可度量的社会与环境影响，并同时带来财务回报的投资”。在之前关于可持续发展金融概念梳理的文章（研究|当我们在聊可持续发展金融，我们究竟在聊什么（下））中，笔者已经提及，影响力投资的四大核心要素是：主观意图（Intentionality）、财务回报（Financial Returns）、影响衡量（Impact Measurement）和资产类别（Range of Asset Classes）。

但需要说明的是，不同性质的主体对影响力投资的认知存在差异：例如，传统基金公司可能将影响力投资视为一种在原有投资管理基础上主动引入更高视角（对人类社会及环境的影响）或考虑更多风险变量的投资方式；有公益慈善背景的基金会则认为影响力投资要主动解决社会痛点，投资带来的财务回报是使影响力可持续的支撑工具。

这两类机构的出发点可能存在差异，但共同促成了影响力投资这一主动解决社会、环境问题的投资方式的产生。

图1 影响力投资光谱图（简化版）

资料来源：社会价值投资联盟（CASVI）

影响力投资区别于可持续发展金融范畴下其它投资方式的核心在于其出发点——主动解决各类型的环境和社会问题，这种“问题意识”使影响力投资对财务回报的要求可能低于市场平均水平，当然，影响力投资也有可能取得等于或高于市场平均水平的财务回报。此外，影响力投资的资产分布广泛，对能源、医疗、生活用水、基础设施和金融服务等行业均有涉及。就影响力衡量手段而言，不同的投资者可能根据具体项目采纳不同的评价体系，现阶段受行业较为认可的是全球影响力投资网络（GIIN）发布的IRIS+（Impact Reporting and Impact Standards+）指标库。

图2 影响力投资核心要素

资料来源：全球影响力投资网络（GIIN）、社会价值投资联盟（CASVI）

结合全球可持续投资联盟（Global Sustainable Investment Alliance，简写作GSIA）关于可持续投资的策略分类和定义，作者认为影响力投资包含如下三种策略：社区投资（Community Investing）、可持续性主题投资（Sustainability Themed Investing）和股东主张（Corporate Engagement & Shareholder Action）。

图3 影响力投资策略分类

资料来源：全球可持续投资联盟（GSIA）、社会价值投资联盟（CASVI）

具体而言，社区投资指为了解决某些环境和社会问题，以私人投资形式有针对性地投资传统金融服务难以覆盖的社区或特定地区；可持续性主题投资指专门投资与可持续发展主题相关的资产；股东主张策略在操作方式上与前述两种有一定区别，其以投资获取的股东地位与权利，依据特点价值观或行为准则对公司（多为上市公司）的行为施加影响。

影响力投资的实践方式包括但不限于：直接投资、影响力债券和影响力贷款。在这一部分，笔者希望通过影响力投资的两个典型案例，来向读者描绘其具体实践活动。

以美国的聪明人基金（Acumen Fund）为例，其总部设在美国纽约，是一家于2001年注册成立的，由传统投资和慈善捐款共同组成的混合基金会，开展影响力直接投资和贷款活动。它接受社会捐款和商业资本。但不同于传统慈善组织将资金直接捐出，聪明人基金透过股权投资或借款，支持致力于解决贫穷问题的发展中国家初创企业，并借此获得一定财务回报。

图4   Acumen Fund主要投资领域

资料来源：公开资料整理、社会价值投资联盟（CASVI）

目前聪明人基金投资的主要行业为农业、能源、教育和健康管理，地理区域主要集中在南亚、拉丁美洲和东非等发展中国家[2]。聪明人基金对单一投资案的注资金额在30万到250万美元之间，阶段以种子轮到A轮为主，期望在七到十年后可以收回借款或是将股权转手。

其基金投资主管Alberto Gomez-Obregon指出，由于其投资标的在早期难以建立盈利性的商业模式，聪明人基金为此准备了一套帮助初创企业建立良好商业模型的理论。聪明人基金在加入商业模式处于启蒙阶段和验证阶段的公司后，会派出专业人士帮助这些公司优化、规范原有的商业模式并实现可持续性盈利。

其投资对象包括：坦桑尼亚知名的防疟疾蚊帐生产商A to Z，在印度农村拥有1500多个配送网点的物流服务商RISHTEE等。以前者为例，该公司目前雇佣员工超过7000人，每年可生产3000万个持久性杀虫蚊帐，有效地遏制了疟疾在非洲大陆的传播，并多次获得非洲当地的产品创新奖项。

截至2019年10月底，聪明人基金以1.2亿美元影响了2.6亿人口，平均1美元影响2个人[3]。

疫苗债券是具有重要意义的影响力债券，该债券的出现与全球疫苗免疫联盟（Global Alliance for Vaccines and Immunization，简写作GAVI）密切相关，GAVI是一个公私合作(PPP)的全球卫生合作组织，工作宗旨是与政府和非政府组织合作促进全球健康和免疫事业的发展；工作职责是提供技术和财政支持；推广的疫苗主要针对天花、乙肝、流感、痢疾和黄热病等。

该联盟的资本结构由社会捐赠、政府补助和商业投资组成，初始资本源于盖茨基金会的15亿美元捐赠，补助款来自英、法、荷等九国政府，商业投资则透过发行疫苗债券的方式来获取。疫苗债券由国际免疫金融机构（IFFIm）发行，该机构由GAVI推动成立，成立伊始从各国政府处募集约50亿美元计划补助款，但受各国政府年度预算限制，其补助款只能分20年给付，但贫困国儿童的疫苗需求刻不容缓，故IFFIm以这些政府许诺的补助款做质押金发行了顶级或3A级债券，通过这些疫苗债券来获取商业投资。

从2006年至2015年，IFFIm以六种币别发行了31期免疫债券,从法人及个人投资者处募得53亿美元。这些债券在证券交易所挂牌买卖，流通性佳，颇受青睐。就投资回报而言，各债券的利率不一，通常是三月期Libor加码，视信评而定，能给予商业投资者市场平均水平的回报。在影响力方面，IFFIm迄今已对全球71国提供25亿美元的疫苗资金，成功地预防了400万件不必要的死亡案[4]。

当讨论影响力投资的参与主体时，我们不能仅仅将目光局限在影响力基金（如前文提到的Acumen Fund）这类实践机构上，作为一个新兴的投资方式，它的发展离不开政策性（国际）组织、行业组织、商业或慈善组织等机构的大力推动。

由上表可知，影响力投资的推动机构分布广泛：在理念传播层面，既有联合国、经合组织、欧洲复兴开发银行等国际组织，也有全球影响力投资网络和全球影响力投资指导委员会等行业组织；在实践方面，各类慈善基金会和影响力基金正尝试通过投资致力于解决社会、环境问题的企业来实现“义利并举”。在我国，影响力投资的推动机构较少，社会价值投资联盟（CASVI）可谓是该领域的先行者，其工作重点（例如可持续发展共闯加速营、可持续发展投资实践室）之一就是帮助初创的社会企业（解决社会问题、增进公共福利的企业）对接影响力资本并帮助这些企业完善和优化商业模式。

根据全球可持续投资联盟（GSIA）的报告，影响力投资自2010年被摩根大通定义为一项新兴的资产类别后[5]，其市场规模在不断上升。截至2018年底，在全球五大发达资本市场（美国、欧洲、加拿大、澳洲和日本），总计有11.5万亿美元的资产与三种影响力投资策略相关，这一数字在2014年仅为6.1万亿美元，增长近一倍。在此需要指出的是，GSIA的统计方法中有策略重叠的部分，并且某些参与影响力投资机构的资产并不完全用于影响力投资，实际的影响力资产规模应当远小于前述数据。

此外，参考全球影响力投资网络（GIIN）2013年至2017年对82家较早开展影响力投资的机构的持续调研结果，其合计管理资产规模的复合年增长率为 13%，从 2013 年的 308 亿美元增长到 2017 年的 508 亿美元；该机构的影响力投资者调研还显示，平均每位影响力投资者的年交易笔数已由2016年的41笔，增加至2019年的59笔。

最后，就中国市场而言，影响力投资仍属于新生事物，还未出现成熟的生态链条，观念培育、建立平台和政策引导都十分迫切；但我国社会发展中面临的诸多痛点，如养老等问题，存在导入民间资金来提出解决方案的必要性，影响力投资在中国或大有可为。

参考资料：

[1] “Sizing the Impact Investment (2019)", GIIN

[2] Acumen: About us   https://acumen.org/about-us/

[3]上海交通大学研究生院：追求财务与社会效益的双重回报

http://mba.saif.sjtu.edu.cn/posts/868

[4]搜狐新闻：影响力投资的资本结构｜大哉论

https://www.sohu.com/a/204394858_694776

[5] “Impact Investment: An emerging asset class”, J.P.Morgan Global Research, The Rockefeller Foundation, 2010

[6] “Impact Investors Growing IncreasinglySophisticated at Impact Measurement and Management (IMM), even AmidChallenges”, GIIN, 2020

[7] “可持续发展金融前沿月报·第二期”，社会价值投资联盟，2020

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